１１月２９日、東証に新ＥＴＦ「マザーズ・コア上場投信 (1563)」が上場する。「東証マザーズＣｏｒｅ」指数の変動率への連動を目指すＥＴＦだ。「東証マザーズＣｏｒｅ」指数は国内新興株式市場である東証マザーズ市場を代表する１５銘柄で構成する。

「マザーズ・コア上場投信 (1563) 」を運用するのは、｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０上場投信 (1551) 」を昨年１２月から運用しているシンプレクス・アセット・マネジメント。｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０上場投信 (1551) 」は、同じく国内新興株式市場のジャスダック市場の２０銘柄で構成する指数「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」の変動率への連動を目指す。「マザーズ・コア上場投信 (1563) 」の運用資産規模の上限は現在５０億円。決算は年１回（７月）で、組入銘柄の配当金から運用経費を控除した全額が分配される。両ＥＴＦは共に指数採用の現物株を指数構成通りに組み入れて運用するのが基本形なので、ＥＴＦの基準価額の変動は指数との連動性が高い。両ＥＴＦの主な運用コストとなる信託報酬は年０.５２５％以内（税込み）で同じ。

「マザーズ・コア上場投信 (1563) 」は信用取引による売りと買いも可能。売買単位は１口で、現在の指数値の水準だと最低売買価格は千円程度。この現在の最低売買価格は、売買単位が１０口となっている｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０上場投信 (1551) 」の十一分の一程度まで下がる。また「東証マザーズＣｏｒｅ」指数の組入１５銘柄を最低売買価格で買い揃えるには、現在約１７６万円必要。こうした少額投資が可能なのはＥＴＦのメリットの一つだ。

「マザーズ・コア上場投信 (1563) 」ＥＴＦの追加組成や株券への戻し（交換）に携わり、市場での流動性供給に深く関わる指定証券会社は現在、ＳＭＢＣ日興証券、シティグループ証券の２社。流動性次第では市場での約定価格と、シンプレクス・アセット・マネジメントが運用する投信としての値段（基準価額）の間に乖離（ずれ）が大きくなる可能性がある。特に、一般に意図しない値段で約定する場合のある成り行き注文では、乖離する傾向が高まるので注意が必要。

ただＥＴＦの特性として、ＥＴＦの市場約定価格と基準価額との乖離幅が広がると、サヤ取りの裁定取引の機会が生じ、中長期には乖離幅が縮小する方向に動く原理がある。実際、｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０上場投信 (1551) 」の市場終値（１１月１８日時点）を昨年末と比較すると３２．６％の下落。基準価額は３３％下落、連動指数「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」は３３．３％の下落となり、ＥＴＦの信託報酬、０.５２５％以内（税込み）を考慮してもほぼ同じ程度の騰落率だった。なお｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０上場投信 (1551) 」は今年７月に５．８円（１口当たり）の分配金（約半年分）を出している。

連動対象指数の「東証マザーズＣｏｒｅ」は東証が独自に、時価総額や売買代金、利益、配当状況などを基に１５銘柄を選定。上場廃止や東証１部・２部への市場鞍替えに伴う補充以外には、銘柄の定期見直しは行わない。東証マザーズ市場には現在１８０銘柄程が上場しており、合計時価総額は約１.２兆円（平均７０億円弱）。指数選定の１５銘柄は数では全体の１割未満だが、時価総額は合計５千億円で全体の４割程度に達し、時価総額の点では東証マザーズ市場を代表する銘柄群と言えそうだ。

指数計算方法は大証「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」同様の売買単位換算での等株数型。「株価×売買単位」の合計を除数で割る修正株価平均型であり、ＴＯＰＩＸのような時価総額加重型ではなく、日経平均株価の計算方法に類似している。時価総額が小さく、売買流動性の低い銘柄が多い中小型株市場を代表する平均株価指数としては、銘柄を絞り込んだ修正株価平均の方が実運用に適している。ただ新興企業株の特徴の一つとして、企業価値向上に合わせ株式分割を行うことが多い。こうした株式分割時の指数連続性を維持するため、株式分割時には売買単位を分割数に合わせ修正し指数計算する。

１５銘柄の中では「株価×売買単位」が大きいほど組入比率が高くなり、株価変動の指数への影響度が増す。現在、組入上位３銘柄は｢ミクシィ (2121) ｣（組入比率：１６．０％）、｢サイバー (4751) ｣（組入比率：１５．４％）、｢フリービット (3843) ｣（組入比率：１１．２％）。採用銘柄の社名はカタカナ、英字名がほとんどであり、業種的には「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」採用銘柄に比べ、ＩＴやネット関連の比重が高い。産業構造の変化を象徴しているとの見方もできそうだ。

「東証マザーズＣｏｒｅ」指数は基準日の１０月７日時点が１０００(ポイント)であり、１１月２４日には９４５．８７。算出開始１月半で５.４％安くなった。同じ期間で「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」はほぼ同じ５.５％下落した。

「東証マザーズＣｏｒｅ」指数は１０月７日から算出が開始されたばかりで、値動きの傾向を分析するには十分な日数が経過していない。そこで、採用銘柄が現在と同じと仮定し同じ基準で過去に遡及した参考指数値を計算。「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」などの株価指数と比較してみた。比較期間は「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」の登場に合わせ、昨年１０月末以降の約１年間とした。

この１年間では、３月の東日本大震災後の急落を挟み、「東証マザーズＣｏｒｅ」参考値は１０％下落。「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」は１２．９％下落、｢日経平均｣は９％下落と大差なかった。一方、｢東証マザーズ指数｣は１０．９％上昇した。こうした騰落率比較は計測期間を変えると様変わりすることがある点には注意が必要だ。

次に「東証マザーズＣｏｒｅ」および「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」指数の採用銘柄の組入比率、騰落率、価格変動リスク、時価総額、１日当たり平均売買代金、ＰＥＲ、ＰＢＲ、予想配当利回りを表にし、指数と比べてみる。表は組入比率順に並べた。

そうすると、７０％近い下落と１００％以上の上昇が入り混じる中で、「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数は１０％の下落にとどまった。特に価格変動リスクに目を向けると、｢日経平均｣が２３％の水準にある中で、「東証マザーズＣｏｒｅ」採用銘柄の価格変動リスクはすべてがその倍の４６％以上で、採用銘柄の価格変動リスクの平均（単純平均、組入比率加重平均の双方）は６０％弱だった。一方、「東証マザーズＣｏｒｅ」の価格変動リスクは３７％となり「ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０」とほぼ同じ水準だが、｢日経平均｣に比べハイリスク、｢東証マザーズ指数｣の約３４％をやや上回った。ただ「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数の価格変動リスクは、採用銘柄の価格変動リスクの平均値の３分の２程度まで縮小した。

これは、複数銘柄のポートフォリオを組むことにより価格変動リスクを低減することが可能、という投資信託の最大の特徴を教科書的に実現した例とみなせる。専門的には、採用銘柄間の値動きの連動性（相関係数）が低いので、ポートフォリオ全体の価格変動リスクを下げることができた。このように分散投資銘柄数が１５銘柄と少なくても価格変動リスクを下げることは可能だ。これに対し、投資銘柄数が多いほど価格変動リスクが下がり続けるとは限らず、銘柄数を増やしても、ポートフォリオの価格変動リスクはある一定値以下には下がらない。

「東証マザーズＣｏｒｅ」指数の投資尺度としてのＰＥＲ、ＰＢＲ、予想配当利回りを｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０｣と比べてみると、ＰＥＲとＰＢＲは高く、予想配当利回りは低い。ＩＴ・ネット関連銘柄の集中度が高いことが関係しているとみられる。平均時価総額は５４５億円で｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０｣の１２３２億円の半分以下。一方、一日当たりの平均売買代金は１２．９億円と、｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０｣の４．９億円の２倍以上。「東証マザーズＣｏｒｅ」の採用銘柄の方が｢ＪＡＳＤＡＱ−ＴＯＰ２０｣採用銘柄よりも、売買が活発だったことを示す。

価格変動リスクは金融商品の値動きの不確実性の度合いを示す指標。値が大きいほど上下にブレる可能性が高く、より大きく儲かる可能性と大きく損する可能性が共存することになる。

価格変動リスクを統計的に定量化した指標が標準偏差。偏差とは乖離幅を指し、標準偏差は英語のStandard Deviationの直訳であり、何が標準で何を基準にした偏差か、言葉からは意味をつかみにくい専門用語だが、日々の騰落率の分布図を描くとその意味のイメージがより具体化する。

まず、グラフで昨年１０月末以降の「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数と組入比率が現在最大の｢ミクシィ (2121) ｣の値動きを比べてみる。｢ミクシィ (2121) ｣の方が、下落率は大きい。価格変動リスクを比べると「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数の３７％に対し、｢ミクシィ (2121) ｣は４９．１％。｢ミクシィ (2121) ｣の下落は、価格変動リスクが大きい方が損する可能性も高くなる、ということに対応した下落とみなせる。

この価格変動リスクの実態を具体的にイメージするには、一定期間の騰落率の分布図を描くと分かる。標準偏差は１年間などのある期間における、日次や週次、月次などの一定間隔で計測した騰落率の集団について、その散らばり（バラツキ）度合いを平均からの乖離幅として示す尺度だ。グラフは「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数と｢ミクシィ (2121) ｣について、その日次騰落率の度数分布を（１％刻み）で示したものであり、平均を中心とした裾野の広がり幅が標準偏差に相当。｢ミクシィ (2121) ｣の方が、裾野が広い分、「東証マザーズＣｏｒｅ」参考指数に比べ価格変動リスクが高く、値動きのブレが大きいことになる。この裾野の広がり方を示す標準偏差（年率換算する前の日次騰落率ベース）は「東証マザーズＣｏｒｅ」が２．３％、｢ミクシィ (2121) ｣は３．１％。日次騰落率の平均は共に０％近辺だった（注１）（注２）。

なお、東証と大証の経営統合が２０１３年に１月に予定されているが、経営統合に伴うマザーズとジャスダックの位置付けによっては、指数およびＥＴＦに何らかの変更が発生する可能性もある。投資にあたっては、経営統合による変更の有無に注目しておくのが重要になる。